Page 67 - 股权转让法律实证研究

第一章 股权转让法律政策

判工作会议纪要》（以下简称《九民纪要》）发布后，司法实践中对赌协议效力
的认定与履行出现了一定程度上的混乱，相关人员需结合个案中对赌协议的具体
条款、签订主体以及目标公司等因素进行综合判断，以资本维持原则和公司法人

人格否认制度为基础，结合对赌协议的特殊性，对对赌协议效力认定及履行问题
进行讨论。
（一）对赌协议的概念和特点
对赌协议的概念最早由美国著名金融投资专家——J．P．摩根（J．P．

Morgan）在其著作《金融与好的公司》中提出。对赌协议也就是所谓的价值修正，
是在私募股权投资领域，投资人和融资者签订的一项具备不确定因素——即未来
能否顺利完成所投资项目的一项重要内容。如果融资方无法达到预期目标，就会

以现金或者其他财产补偿投资方；如果达到了预期目标，则会对融资方给予其他
奖励。在实践中，对赌协议多用于私募股权投资领域。具体来说，对赌协议的主
要内容包括：第一，目标公司的经营业绩。对于上市公司而言，主要关注其财务
指标。第二，公司的估值和股权调整机制。对赌协议中往往会约定一个目标公司
的估值以及股权调整机制。估值主要是指根据融资企业的总资产、净资产、净利

润以及未来可能实现的每股收益等对公司未来发展进行预估，而权益调整是指如
果一家企业成功地上市或被收购，那么，融资方有权向投资方提出相关的权益报
酬；若公司达不到预定的目的或不能公开发行股票，那么，融资方有权要求投资

方将其股份回购，或者进行现金补偿等。从本质上来说，对赌协议是一种估值调
整机制，它是在资本市场中被广泛使用的一种激励机制。但是，在当前的情况下，
关于对赌的规定却是模棱两可的，其在实际应用中也有争议。在当前的立法中，
关于对赌合同的定性存在着三种不同的观点：第一种观点主张“对赌”是一种可
以改变的契约，也是一种可以被取消的契约；第二种观点主张“对赌”是一种有

条件的契约；第三种观点将其视为一种新的金融契约，以上三种观点均存在一定
的合理性和不足之处。
（二）对赌协议在我国的司法实践

1. 对赌协议的效力认定
在我国现行的法律法规中，并没有对对赌协议的效力作出明确规定，故对赌
协议效力的认定主要取决于我国《合同法》和《公司法》。由于我国《合同法》
对此问题并没有进行详细的规定，且由于商事主体和民事主体在目的、追求、风

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