Page 72 - 股权转让法律实证研究

股权转让法律实证研究
An Empirical Study on the Law of Equity Transfer

中，交易双方是基于预期业绩来估计标的公司的价值，但是投资方很难准确地估
计出目标公司的预期业绩，从而影响了对公司估值准确性的判断。对赌协议产生
的最初目的就是为了保护投资方而允许并购重组的买卖双方在一段时间后调整企

业估值，避免投资方因投资标的估值过高而支付过高的对价。对赌协议条款中的
法律问题本质上就是信息不对称情况下的信用缺失问题，信用问题最为严重的是
恶意跑路和诈骗平台，触及刑事法律风险。
（一）对赌协议的涉罪类型

对赌协议的核心条款通常表现为，投资方与融资方约定目标公司需要在未来
一定期间内实现一定业绩或达到一定条件，一旦目标公司未达到上述约定业绩或
条件，则投资方有权要求融资方支付一定的现金补偿或以股权回购、转让的方式

获得补偿。对赌协议主要发生在风险投资、证券市场等领域，是资本运作的一种
方式，对该类纠纷案件的依法审理，将对规范企业的资本运作和引导我国资本市
场发展均产生积极的导向作用。从法律层面上讲，对赌协议是投融资双方就目标
公司估值水平在特定情形下可以进行事后调整的合同。狭义的对赌协议指投融资
双方对未来约定业绩进行的估值调整条款，时至今日，对赌协议约定的事项已十

分广泛，所有涉及企业稳定、持续发展或盈利能力的影响因素都可以被包含在内。
在公司并购过程中的对赌协议设计初衷是实现并购参与者的双赢结果。很多企业
在并购交易中通过签订对赌协议获得了再造价值。例如蒙牛乳业（代码：02319.

HK）管理层在 2003 年与摩根士丹利等投资者签署了基于业绩增长的对赌协议，
蒙牛乳业的财务业绩增长均达到双方约定，双方实现了双赢。但是，风险与收益
总是相匹配的，对赌协议的参与者若只为利益蒙蔽双眼，而忽视对赌交易中潜在
的投资风险、法律风险，很可能给各方带来极大的法律风险，尤其是可能涉及更
为严重的刑事法律风险。

根据对赌协议对赌的主体类型、承担补偿主体数量和对赌标的资产的类型差
异，大致可以将对赌协议细分为以下几种：根据对赌协议中可能承担赔偿后果主
体的数目，可以区别为共同对赌和一方对赌。一方对赌是指资金供给方和融资方

仅有合同一方主体承担法律赔偿责任，一般是融资方在对赌协议生效后可能承担
合同约定的法律赔偿责任。共同对赌则是资金供给方和融资方在对赌协议生效后，
都有可能承担合同约定的法律赔偿责任。根据对赌协议相对方主体的不同，可以
分为资金供给方与标的公司实际控制人、大股东之间的对赌和资金供给方与标的

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