Page 167 - 常见债务纠纷及问题分析

第四章 企业债务纠纷研究

（二）方正集团违约原因分析
. 方正集团债务违约深度原因分析：外部因素
（1）信用刚性兑付，市场风险堆积

刚性兑付的存在是债券市场得以稳定的保障，债券市场早些年的发展一方面
是因为债券市场中存在较多资质较好的企业，另一方面是政府信用兜底延续了刚
性兑付时期。从这种意义上说，刚性兑付是中国资本市场得以平稳运行的重要保
障。在此基础上，投资者对于债券市场预期的风险偏低，因此对于自身风险损失

预期也偏低，这使债券市场在刚性兑付的保障下发展相对平稳。但是长期的刚性
兑付导致信贷市场的活力降低，主要表现为价格机制在调节债务产品供求的机制
失效，投资者在此过程中也无法形成风险意识。具体表现为，机构和个人投资者
认为国有企业的或者大型企业有政府托底，进而发生违约的概率较低，甚至认为

国有企业具有一定的规模，不会出现倒闭等现象。因此，市场普遍缺乏风险意识，
不能使用各种分析工具和模型对金融资产的风险收益进行判别，或者使用较为
传统的估值模型，不能准确反映市场状况刚性兑付形成的价格也无法真正反映债
券的真实价值。更重要的是，银行在此过程中也认为大型企业存在政府兜底的情

况，其债务风险由政府买单，因而对这些企业的贷款毫无顾忌，从而衍发了风险
事件。本文研究的方正集团具有高校背景（北大方正信息产业集团有限公司持股
12.59%），这一信息让金融机构和投资者大胆看好方正集团的信用资质。同时方
正集团的实际控制人北京大学与在教育领域保持了良好的知名度，且高校属于全

额拨款的事业单位，因而投资者对方正集团的相信程度很高，因为即使在刚性兑
付的条件下政府北京大学也有能力解决方正集团的违约问题。
（2）债券市场转变，信用风险破裂
2008 年是各国经济发展的分水岭。由于金融危机的到来，各国普遍采用扩

张性的财政政策和货币政策引导经济复苏。中国应对金融危机的手段主要是实施
反周期政策，如出台四万亿资金助推经济增长。随着该轮宽松政策，中国债券市
场于 2008—2009 年迎来牛市。但是，随着刺激政策的退出，社会融资数量相应
下降，债市也结束了那一波牛市。2014 年，随着第二波宽松政策的出台，央行

开始增加货币供给，降低利率和存款准备金率，从而带来社会融资成本的降低。
在央行此轮宽松政策的刺激下，债券市场的牛市进一步开始呈现，并且处于历
史上的最高峰，同时创造了收益率和时间的高峰。此轮牛市从 2014 年持续到了

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