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企业工商管理模式及发展创新
Enterprise Business Management Model and Development Innovation

4. 政策与法律风险
政策与法律风险主要是指国家政策以及法律的变化，给企业投资业务产生影
响，进而出现的风险。因为企业的生产、运营以及发展均受到国家政策影响，所

以需要保证企业整体发展战略和国家政策法律相符。如若企业没能科学进行战略
定位，进行盲目投资，和国家产业发展的规划以及政策相背离，必定会产生一定
的经济损失。不仅如此，企业属于法律主体，如若投资项目的劳动用工、知识产
权、税收并购以及合同管理等内容没能履行对应的法律责任，将会对投资项目的

收益产生较大影响。
（二）企业投资与融资约束
MM 理论认为企业的内、外部资本在信息完备且不存在摩擦的金融市场中应
该是完全等价的。换言之，在现实世界中，不完备的金融市场会导致企业投资受

制于内部现金流的影响而导致企业面临融资约束。Fazzari 等针对该问题最早提
出了投资一现金流敏感模型（FHP），该模型指出由于信息的不完全和不对称，
公司本身和投资人之间存在着信息差，投资人并没有公司所有者那样了解企业的
真实情况。因此，事前的逆向选择和事后的道德风险将会迫使投资人在为企业提

供融资时施加更多的限制，造成融资约束困境，企业投资需求也就不能得到充分
的满足。该模型同时对企业内部现金流和融资约束的关系进行了实证检验，并发
现股票利率的支付可以作为企业融资约束较好的替代变量，研究结果显示股票利
率支付越低的企业面临的融资约束越严重，此时，企业投资将和企业内部现金流

高度相关。在此研究的基础上，西方学者对企业融资问题展开了一波探讨的热潮，
并得到了类似的结，FHP 模型在早期也被认为是衡量企业融资约束的经典模型。
随着研究的进展，以 Kaplan 和 Zingales 为代表的部分学者提出了相反的意见，
他们的研究也被称作 KZ 理论。他们以筛选出的 49 个面临严重融资约束问题的

企业为样本，利用 FHP 模型进行实证分析，发现融资约束越严重，企业投资和
企业内部现金流之间的敏感性反而越低。这可能源于企业对内部融资过于执着，
反而轻视了外部融资的重要性，即也可能存在未被考虑到的低成本外部资金。
Clears 的包含 1317 家美国境内公司的数据也验证了此结论。Moyen 认为两种研

究结论的差异可能源自于融资约束衡量方式的不同，当选取不同的融资约束变量
时，可能对结果造成不同的影响。Gomes、Alti 类似的，用托宾Ｑ值作为企业投
资机会的代理变量进行回归，研究发现企业融资约束和投资现金流敏感度之间不

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